你想知道的，正是他不愿說(shuō)的。

當(dāng)?shù)蔚螌?yōu)步中國(guó)納入囊中，網(wǎng)約車(chē)的江湖近乎一統(tǒng)。但聚光燈下，這家注冊(cè)用戶已達(dá)億級(jí)的獨(dú)角獸企業(yè)，面目卻愈發(fā)隱約。

Uber全球持有滴滴5.89%的股權(quán)，何以享受17.7%的經(jīng)濟(jì)收益?近一年來(lái)，滴滴百億美元的融資都進(jìn)了哪個(gè)主體?投資方各自占股多少?“滴滴出行”App由誰(shuí)運(yùn)營(yíng)?所取得的收益又實(shí)際歸屬于誰(shuí)?能答復(fù)這些問(wèn)題的人寥寥無(wú)幾。

而知曉底細(xì)的滴滴則諱莫如深，選擇了習(xí)性性緘默。

透過(guò)有限的公開(kāi)信息和多方采訪，上證報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，借助“離岸融資實(shí)體—離岸殼公司—香港殼公司—境內(nèi)外商獨(dú)資企業(yè)—境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體”的鏈條，滴滴搭建起了典型的VIE架構(gòu)。在這一架構(gòu)下，滴滴肆意地吮吸著資本，不斷兼并、擴(kuò)張，打造自己的產(chǎn)業(yè)帝國(guó)，同時(shí)承擔(dān)著外界不曉的驚人虧損。

當(dāng)下，滴滴正面臨商務(wù)部的反壟斷審查，其經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)和繁雜的股權(quán)在監(jiān)管銳眼下將無(wú)處可藏。

滴滴帝國(guó)雛形

從這些讓人眼花紛亂的公司名號(hào)中，可以發(fā)現(xiàn)諸如商業(yè)保理、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、融資租賃等業(yè)務(wù)類型。意味著那些給滴滴數(shù)百億美元估值的投資大佬，其實(shí)不是在賭一款打車(chē)軟件的成敗，他們所賭的，是一個(gè)產(chǎn)業(yè)帝國(guó)的未來(lái)。

許多人或許想不到，在他們幾乎每天都會(huì)聽(tīng)到的“滴滴一下，馬上動(dòng)身”的溫順提醒背后，一個(gè)野心勃勃的產(chǎn)業(yè)帝國(guó)正悄然突起，且已初具雛形。借由滴滴與優(yōu)步中國(guó)合并案透出的點(diǎn)滴細(xì)節(jié)，以及上市公司公告中的只言片語(yǔ)，我們可大致了解到滴滴(合并優(yōu)步中國(guó)前)的估值已經(jīng)高達(dá)270億美元。

支持這一估值的，是滴滴悄然樹(shù)立的龐大而龐雜的產(chǎn)業(yè)架構(gòu)。據(jù)上證報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，目前，滴滴僅在境內(nèi)就已擁有近二十家子公司，并且，隨著新生業(yè)務(wù)的開(kāi)辟，其子公司、孫公司的數(shù)目還在不斷增加。由于滴滴的刻意低調(diào)，這張縱橫交織的大網(wǎng)顯得尤為神秘。

從構(gòu)成上看，滴滴的境內(nèi)公司大致分為三類：滴滴系、快的系和創(chuàng)新業(yè)務(wù)(預(yù)計(jì)很快還將增長(zhǎng)優(yōu)步系)。作為核心，“滴滴系”的旗艦公司當(dāng)屬北京小桔科技有限公司(簡(jiǎn)稱“小桔科技”)、北京嘀嘀無(wú)限科技發(fā)展有限公司(簡(jiǎn)稱“嘀嘀無(wú)限”)，以及注冊(cè)地在天津的滴滴(中國(guó))科技有限公司(簡(jiǎn)稱“滴滴中國(guó)”)。其中，小桔科技旗下還有滴滴商業(yè)服務(wù)有限公司、滴滴出行科技有限公司等。

去年合并而來(lái)的“快的系”公司也是滴滴帝國(guó)的主要組成，重要包含：杭州快智科技有限公司、杭州快迪科技有限公司、上海奇漾信息技術(shù)有限公司、奇心(上海)信息技術(shù)有限公司、上海大黃蜂網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)有限公司等。

近半年多來(lái)，滴滴還密集成立了不少新公司，大部分歸屬于小桔科技麾下，包含：深圳北岸商業(yè)保理有限公司、南岸(上海)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限公司、滴圖(北京)科技有限公司、嘉興橙子投資管理有限公司、嘉興桔子共享投資合伙企業(yè)(有限合伙)。同時(shí)，“滴滴系”的香港公司——快富控股有限公司還在上海自貿(mào)區(qū)設(shè)立了眾富融資租賃(上海)有限公司(簡(jiǎn)稱“眾富租賃”)。作為滴滴的創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)，程維個(gè)人還直接投資成立了嘉興桔子投資有限公司……

從這些讓人眼花紛亂的公司名號(hào)中，可以發(fā)現(xiàn)諸如商業(yè)保理、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、融資租賃等業(yè)務(wù)類型。意味著那些給滴滴數(shù)百億美元估值的投資大佬，其實(shí)不是在賭一款打車(chē)軟件的成敗，他們所賭的，是一個(gè)產(chǎn)業(yè)帝國(guó)的未來(lái)。

例如，汽車(chē)金融就是滴滴新擴(kuò)張的業(yè)務(wù)之一，今年3月底，眾富租賃成立，注冊(cè)資本高達(dá)10億元人民幣，程維擔(dān)任法人代表。

目前我國(guó)的汽車(chē)金融滲透率遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)度，眾富租賃的設(shè)立，可視為滴滴搶占資源的適時(shí)之舉。不僅如此，保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、商業(yè)保理類公司的注冊(cè)成立，也顯露了滴滴向金融服務(wù)范疇全面擴(kuò)大的野心。

橫向來(lái)看，滴滴繚繞整個(gè)在線出行生態(tài)圈的投資并購(gòu)也從未停歇，除了本次交叉入股Uber全球外，滴滴還在去年8月投資了東南亞打車(chē)?yán)眠\(yùn)營(yíng)商GrabTaxi;去年11月又戰(zhàn)略投資了餓了么。不過(guò)，對(duì)這幾次投資的金額和持股比例，滴滴方面沒(méi)有泄漏。

開(kāi)曼公司架構(gòu)VIE

上證報(bào)記者多方采訪獲悉，滴滴的終極公司是一家注冊(cè)在開(kāi)曼群島的離岸公司，名為XiaojuKuaizhiInc.(小桔快智)，其再設(shè)立開(kāi)曼和維爾京殼公司掌握香港殼公司，香港殼公司再通過(guò)境內(nèi)外商獨(dú)資企業(yè)協(xié)定掌握滴滴境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體。

對(duì)自身的股權(quán)及掌握關(guān)系，滴滴更是諱莫如深。以至于像“滴滴出行”App的運(yùn)營(yíng)方是誰(shuí)，取得的收益又實(shí)際歸屬于哪家公司這些最基礎(chǔ)的問(wèn)題，也很少有人能夠徹底弄清。更不要說(shuō)此次收購(gòu)優(yōu)步中國(guó)后，滴滴給予Uber全球的股權(quán)，嵌套著龐雜的設(shè)計(jì)和支配，以至于股權(quán)和經(jīng)濟(jì)收益權(quán)嚴(yán)重不匹配。

更值得關(guān)注的是，雖然滴滴在官網(wǎng)發(fā)布過(guò)幾輪融資對(duì)象，但是查遍“滴滴系”的境內(nèi)公司，這些投資方均不見(jiàn)蹤跡，百億美元的融資到底去了哪里?

上證報(bào)記者多方采訪獲悉，滴滴的終極公司是一家注冊(cè)在開(kāi)曼群島的離岸公司，名為XiaojuKuaizhiInc.(簡(jiǎn)稱“小桔快智”)，這家公司曾在阿里巴巴的財(cái)報(bào)中呈現(xiàn)過(guò)。

正是通過(guò)小桔快智，滴滴接受了騰訊、阿里、軟銀、蘋(píng)果、中國(guó)人壽等產(chǎn)業(yè)巨頭及資本大佬的股權(quán)投資和部分投資人的債權(quán)投資。

那么，離岸主體小桔快智又是如何掌握境內(nèi)的滴滴運(yùn)營(yíng)實(shí)體的呢?

一個(gè)比擬容易查詢的信息是：“滴滴出行”的開(kāi)發(fā)商是“北京小桔科技有限公司”。對(duì)此，滴滴內(nèi)部人士告知上證報(bào)記者：“滴滴出行App的運(yùn)營(yíng)和收益是歸小桔科技?！辈粌H如此，小桔科技還是多家“滴滴系”公司的大股東，在滴滴帝國(guó)中似乎應(yīng)處于旗艦地位。

然而，實(shí)際情形并沒(méi)有這么簡(jiǎn)略。

工商資料顯示，小桔科技的股東僅是六名自然人。該公司成立于2012年7月，注冊(cè)資本1000萬(wàn)元。其中，程維與王剛各認(rèn)繳482.25萬(wàn)元、張博認(rèn)繳15.53萬(wàn)元、徐濤9.65萬(wàn)元、吳睿7.23萬(wàn)元、陳汀3.09萬(wàn)元。而且，從著作權(quán)歸屬看，小桔科技僅擁有2013年宣布的第一、二代(V1.0-V2.4)嘀嘀打車(chē)手機(jī)軟件的著作權(quán)。

與之相比，嘀嘀無(wú)限及滴滴中國(guó)顯得更具實(shí)力，擁有滴滴的核心專利及著作權(quán)。其中，嘀嘀無(wú)限擁有地位肯定、會(huì)合地位提醒、動(dòng)態(tài)調(diào)價(jià)、訂單推送、訂單導(dǎo)流、訂單分配、出行方法規(guī)劃、軌跡預(yù)測(cè)、車(chē)費(fèi)預(yù)估、平衡出行供需、訂單過(guò)濾等上百項(xiàng)專利;其擁有的著作權(quán)是2016年7月剛登記的滴滴代駕司機(jī)端軟件V2.2.0版，以及2015年登記的滴滴打車(chē)軟件V2.6、V3.4.1版等。而滴滴中國(guó)擁有最新的滴滴出行乘客端(蘋(píng)果及安卓)軟件V4.0.0版的著作權(quán);在專利權(quán)方面，滴滴中國(guó)擁有的數(shù)目少于嘀嘀無(wú)限，僅有不到十項(xiàng)專利，例如訂單處置、交通工具調(diào)度、車(chē)輛載客狀況預(yù)估，以及車(chē)輛管理體系、智能車(chē)鎖、代步工具租賃體系等。

和小桔科技一樣，嘀嘀無(wú)限、滴滴中國(guó)的法定代表人也都是程維，但其股東卻異于小桔科技，均為香港法人獨(dú)資。從注冊(cè)資本及股東背景來(lái)看：成立于2013年5月的嘀嘀無(wú)限注冊(cè)資本高達(dá)56億元人民幣，唯一出資人為“小桔科技香港有限公司”;成立于2015年7月的滴滴中國(guó)注冊(cè)資本為2億美元，唯一股東則是“滴滴(香港)科技有限公司”。

記者從香港有關(guān)部門(mén)查詢得知(今年1月提交的資料)，小桔科技香港有限公司的控股方是一家注冊(cè)在開(kāi)曼群島的離岸公司XiaojuScienceandTechnology.Limited(簡(jiǎn)稱“小桔科技開(kāi)曼公司”)，程維、王剛以及滴滴早期投資人朱嘯虎是該公司董事。

而滴滴(香港)科技有限公司則是由一家注冊(cè)于英屬維爾京群島的離岸公司CHEERINGVENTUREGLOBALLIMITED(簡(jiǎn)稱“維爾京CVG公司”)掌握。維爾京CVG公司早在2013年8月已正式取得了滴滴香港前身——大黃蜂(香港)消息技術(shù)有限公司的實(shí)際掌握權(quán)。這也就是說(shuō)，滴滴中國(guó)的唯一股東，是由原“大黃蜂”相干公司演化而來(lái)(大黃蜂更早以前被快的合并)。

不僅如此，“快的系”的奇心(上海)信息技術(shù)有限公司的唯一股東也是維爾京CVG公司。奇心上海的注冊(cè)資本為2.45億美元，程維自2015年8月起成為該公司法定代表人。

“這應(yīng)當(dāng)就是一種典型的VIE架構(gòu)?！北本┠炒笮蚉E機(jī)構(gòu)的資深人士剖析以為，“滴滴公司創(chuàng)始人和管理團(tuán)隊(duì)以及其他股東，可能都對(duì)離岸主體小桔快智持股，小桔快智也可能成為未來(lái)的境外上市主體;在下一層級(jí)，小桔快智設(shè)立離岸殼公司(包含開(kāi)曼公司和維爾京公司)，這些離岸殼公司再持有香港殼公司的100%股權(quán)(比如小桔科技香港公司);而后，香港殼公司設(shè)立一個(gè)或多個(gè)境內(nèi)外商獨(dú)資企業(yè)(WFOE)，由這些WFOE與境內(nèi)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的實(shí)體公司簽署一系列協(xié)定，以達(dá)成協(xié)定掌握(VIE)的目標(biāo)，并享有全體權(quán)益?！?/p>

從現(xiàn)有資料來(lái)看，小桔科技是“滴滴出行”的經(jīng)營(yíng)實(shí)體，嘀嘀無(wú)限則是一個(gè)WFOE，由其協(xié)定掌握小桔科技。最后，“滴滴出行”的所有收益和知識(shí)產(chǎn)權(quán)都會(huì)歸到開(kāi)曼公司。

VIE架構(gòu)下，經(jīng)營(yíng)實(shí)體公司的股東通常須要把股權(quán)質(zhì)押給WFOE來(lái)獲得資金。記者從工商部門(mén)查詢到的信息也印證了這一點(diǎn)。

目前小桔科技超過(guò)51%的股權(quán)都已質(zhì)押給了嘀嘀無(wú)限，最近的一批出質(zhì)日期是2016年6月23日。與之相似，“快的系”的杭州快迪的唯一股東是快智國(guó)際團(tuán)體香港有限公司;而杭州快智的兩個(gè)股東阿里創(chuàng)投和小桔科技已于今年2月份將全體持股質(zhì)押給杭州快迪。由此推斷，杭州快迪(作為WFOE)與杭州快智(作為經(jīng)營(yíng)實(shí)體)之間應(yīng)當(dāng)也是協(xié)定掌握關(guān)系。

海外上市“陽(yáng)謀”

保利地產(chǎn)參股的保利資本發(fā)起成立珠海利暉基金，由該基金投資不超過(guò)25億元人民幣，獲得滴滴出行1.46%股權(quán)。以此測(cè)算，滴滴當(dāng)時(shí)的估值已達(dá)270億美元。同時(shí)，保利地產(chǎn)泄漏珠海利暉基金將通過(guò)“所投資項(xiàng)目上市后減持退出或協(xié)定轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目股權(quán)等方法”回收收益。

雖然VIE架構(gòu)未必就是為了海外上市而設(shè)，但其幾乎已成為互聯(lián)網(wǎng)板塊“中概股”的標(biāo)配。而且，關(guān)于滴滴謀求海外上市的傳言也不絕于耳。那么，滴滴又是如何盤(pán)算的呢?

記者通過(guò)網(wǎng)絡(luò)檢索到了幾個(gè)宣稱以滴滴為投資標(biāo)的的資管籌劃，管理人有中乾融投股權(quán)投資基金管理有限公司、MaxBloomVentures等。其中，部分資管籌劃的項(xiàng)目書(shū)泄漏：滴滴籌劃2018年赴美上市，屆時(shí)估值將到達(dá)800億至1000億美元。對(duì)于此類冠名“滴滴股權(quán)項(xiàng)目投資”的外部文件，滴滴方面均不予承認(rèn)，程維也曾公開(kāi)否定“滴滴目前有上市籌劃”的說(shuō)法。

但從A股一家上市公司的法律文件中，記者發(fā)現(xiàn)投資人已將滴滴上市后減持作為退出方法之一。

今年6月下旬，保利地產(chǎn)披露，其參股的保利資本將發(fā)起成立珠海利暉基金，由該基金投資不超過(guò)25億元人民幣(約合4億美元)獲得滴滴1.46%股權(quán)。以此測(cè)算，滴滴當(dāng)時(shí)的估值達(dá)270億美元。同時(shí)，保利地產(chǎn)的公告還泄漏了一個(gè)主要細(xì)節(jié)：珠海利暉基金將通過(guò)“所投資項(xiàng)目上市后減持退出或協(xié)定轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目股權(quán)等方法”回收收益。這表明，滴滴謀求上市并非空穴來(lái)風(fēng)。

除了A股公司，三家中概股也都在其法律文件中披露了對(duì)滴滴的投資情形。

今年5月，阿里巴巴宣布的財(cái)報(bào)顯示，該公司及螞蟻金服將分離認(rèn)購(gòu)小桔快智2億美元優(yōu)先股，共4億美元。而此前，阿里團(tuán)體已持有小桔快智10%股份，總投資成本4.45億美元。

去年5月，微博宣布的SEC文件顯示，該公司向滴滴投資了1.42億美元。此外，紐交所上市的一嗨租車(chē)的原全資子公司ElitePlusDevelopmentsLimited(精英結(jié)合發(fā)展有限公司，簡(jiǎn)稱“精英”)曾于2014年出資2500萬(wàn)美元投資滴滴，且截至2015年6月24日，“精英”仍持有XiaojuKuaizhiInc.(小桔快智)股份。此后，一嗨租車(chē)通過(guò)向EagleLegendGlobalLimited(簡(jiǎn)稱“鷹傳奇環(huán)球”)轉(zhuǎn)讓“精英”股權(quán)，獲得了1.61億美元的收益。

而A股上市公司浙江龍盛的去年半年報(bào)曾泄漏，其全資子公司天風(fēng)有限于去年6月8日認(rèn)購(gòu)了鷹傳奇環(huán)球的5000萬(wàn)美元可轉(zhuǎn)債，其中3217.5萬(wàn)美元可轉(zhuǎn)債已于當(dāng)年6月30日完成轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股后，天風(fēng)有限持有鷹傳奇環(huán)球20%股權(quán)，而鷹傳奇環(huán)球間接持有小桔快智約759.26萬(wàn)股的A4輪優(yōu)先股。

隱秘的股東排名

可以預(yù)感的是，隨著市場(chǎng)監(jiān)管者的介入，在反壟斷調(diào)查的強(qiáng)光之下，多年來(lái)始終覆蓋于滴滴的VIE架構(gòu)以及股權(quán)構(gòu)造之上的那重重迷霧，將徹底消失。

從上述公開(kāi)信息推斷，相比龐雜的VIE架構(gòu)，滴滴的股東圖譜和層級(jí)可能更為繁復(fù)，且不同股東間的轉(zhuǎn)讓交易也很難追溯。至于滴滴自身，其對(duì)股東的持股比例和每一輪融資的估值則都予以保密。外界無(wú)從知曉，畢竟誰(shuí)是滴滴的第一大股東?Uber全球在股東榜上位列第幾?單筆投資額最大的蘋(píng)果又有多少影響力?

上證報(bào)記者曾多次向滴滴公司及相干出資方求證，都未得到具體回應(yīng)。包含一名滴滴副總裁在內(nèi)的多位公司內(nèi)部人士則向記者明白表現(xiàn)，對(duì)于股東持股比例以及所謂VIE架構(gòu)等信息“并不知情”。

而國(guó)內(nèi)一家在線出行剖析機(jī)構(gòu)的剖析師也向記者坦言，他們?cè)噲D了解滴滴完全的股東構(gòu)造，卻始終未能完成。“太敏感了”，該剖析師這樣評(píng)述，但未就“敏感”原因作進(jìn)一步解釋。

相對(duì)而言，唯一“不敏感”的可能只剩滴滴的歷次融資結(jié)果了。

自2015年情人節(jié)滴滴、快的合并以來(lái)，其以絕對(duì)的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)一直成為資本關(guān)注的焦點(diǎn)。截至目前，滴滴(合并后)的離岸主體小桔快智共完成兩輪融資。其共性是，這兩輪融資延續(xù)時(shí)光都達(dá)幾個(gè)月。

2015年7月，滴滴完成了20億美元融資，新的投資方包含資本國(guó)際私募基金(CapitalInternationalPrivateEquityFund)、平安創(chuàng)新投等，阿里、騰訊、淡馬錫等原有股東也追加了投資。隨后滴滴又?jǐn)U展融資額度，至2015年9月此輪融資范圍已達(dá)30億美元。

此次收購(gòu)優(yōu)步中國(guó)前，滴滴完成新一輪45億美元的股權(quán)融資，新的投資方包含蘋(píng)果、中國(guó)人壽等。其中，蘋(píng)果的投資額達(dá)10億美元，為滴滴迄今為止收到的最大單筆投資;中國(guó)人壽則投資6億美元，其中包含3億美元股權(quán)投資及20億元人民幣的長(zhǎng)期債券投資。此外，招商銀行還將為滴滴牽頭支配25億美元的銀團(tuán)貸款。這意味著，滴滴最近一輪融資的實(shí)際總金額已超過(guò)70億美元。

須要彌補(bǔ)的是，滴滴只在每輪融資完成的要害時(shí)點(diǎn)披露其融資總額。但其實(shí)，每一輪融資的起始時(shí)點(diǎn)都比擬隱約，時(shí)光規(guī)模并不那么明白。滴滴內(nèi)部人士也向記者承認(rèn)，公司其實(shí)一直在進(jìn)行融資，以至于內(nèi)部人員也都無(wú)法肯定(當(dāng)前的融資)到底該算作是第幾輪。

對(duì)于合并優(yōu)步中國(guó)后的滴滴，有市場(chǎng)人士給出了350億美元的估值。而相對(duì)于整體估值，市場(chǎng)更關(guān)注本次交易中一個(gè)特殊的細(xì)節(jié)，即Uber全球?qū)⒊钟械蔚?.89%的股權(quán)，但卻享受17.7%的經(jīng)濟(jì)權(quán)益。如此設(shè)計(jì)，或許與滴滴的VIE架構(gòu)以及迷宮般的股權(quán)構(gòu)造有著很大關(guān)系，此外，投票權(quán)和收益權(quán)的分別很可能也是滴滴管理層強(qiáng)化對(duì)企業(yè)掌握權(quán)的一種支配。

但有一點(diǎn)是難以躲避的：在通過(guò)大范圍兼并集中市場(chǎng)份額之后，滴滴的新老股東們是否將謀求變現(xiàn)?正如朱嘯虎對(duì)媒體所泄漏的：“Uber全球的董事會(huì)給TK(Uber創(chuàng)始人特拉維斯·卡拉尼克)施加了很大壓力，愿望他盡快實(shí)現(xiàn)(優(yōu)步中國(guó)的)盈利，不能繼續(xù)燒錢(qián)，這也是推進(jìn)滴滴合并優(yōu)步中國(guó)很主要的原因?！蓖?，滴滴將來(lái)是否也會(huì)見(jiàn)臨一眾大牌股東的事跡考察壓力?

由此，市場(chǎng)對(duì)于滴滴合并優(yōu)步中國(guó)所發(fā)生的“壟斷”之憂便不難懂得。乘客擔(dān)憂漲價(jià)，司機(jī)擔(dān)憂補(bǔ)助撤消……大家對(duì)于資本是否還會(huì)在乎乘客和司機(jī)的感受，并不清晰。不過(guò)，可以預(yù)感的是，隨著市場(chǎng)監(jiān)管者的介入，在反壟斷調(diào)查的強(qiáng)光之下，多年來(lái)始終覆蓋于滴滴的VIE架構(gòu)以及股權(quán)構(gòu)造之上的那重重迷霧，將徹底消失。